A casi diez años de la crisis en EE.UU., la inflación ha tardado en volver al mundo desarrollado. En la eurozona, el índice subyacente (sin los ítems más volátiles) alcanzó 1,2% en julio, mientras en EE.UU. el deflactor del consumo (principal referencia de la Fed) creció solo 1,5% en junio. Ambos están alrededor de medio punto porcentual bajo su promedio entre 2000 y 2006 (previo a la crisis), debilidad que ha persistido a pesar de las mejoras en la actividad y el mercado laboral.
La inflación ha estado presente por largo tiempo. De hecho, hay historiadores que la ponen como una de las causas de la caída del Imperio Romano. Probablemente desde entonces no tiene demasiados adeptos, ya que diluye el poder comprador del dinero. Sin embargo, los banqueros centrales nos han enseñado que tampoco es bueno que sea muy baja (o negativa) principalmente porque aumenta el riesgo de caer en la denominada «trampa de liquidez», donde la política monetaria no puede cumplir su rol de estimular la economía ante un evento adverso, haciendo la recuperación mucho más difícil.
A casi diez años de la crisis en EE.UU., la inflación ha tardado en volver al mundo desarrollado. En la eurozona, el índice subyacente (sin los ítems más volátiles) alcanzó 1,2% en julio, mientras en EE.UU. el deflactor del consumo (principal referencia de la Fed) creció solo 1,5% en junio. Ambos están alrededor de medio punto porcentual bajo su promedio entre 2000 y 2006 (previo a la crisis), debilidad que ha persistido a pesar de las mejoras en la actividad y el mercado laboral.
Entre los culpables de la inflación perdida destaca el menor traspaso del buen momento del mercado laboral a mayor crecimiento de los salarios. En teoría, la escasez de trabajadores debiera llevar a que los empleadores tengan que ofrecer sueldos mayores. Por ejemplo, en EE.UU. durante ciclos anteriores, para un desempleo tan bajo como el actual (relativo a la tasa de largo plazo) los salarios crecían al 4%-5%; actualmente lo hacen algo más que la mitad de eso. Esto lleva a que los costos de producción no crezcan tanto (sin considerar cambios en la productividad), limitando el alza de precios por el lado de la oferta. Al mismo tiempo, menor expansión de los ingresos limita el crecimiento del gasto y por lo tanto también acota el alza de precios por el lado de la demanda.
Es difícil saber cuándo volverá la inflación al mundo desarrollado, y de hacerlo, probablemente no sea de manera violenta. El periodo previo a la crisis fue conocido como la “gran moderación,” caracterizada por menor volatilidad del crecimiento e inflación baja en términos históricos. Muchos de los factores de ese entonces siguen en pie, destacando la globalización y los avances tecnológicos. Un buen ejemplo es el fuerte aumento de la tercerización de la producción a países como China e India, que llevó a los salarios globales a crecer menos. El auge actual en la robótica y la inteligencia artificial podría reducir de manera más permanente la demanda por personas para algunas ocupaciones.
Un retorno gradual de la inflación dará tiempo para que el fin del periodo de políticas monetarias muy expansivas sea gradual y predecible, lo que es una buena noticia. Un riesgo es que la recuperación de la demanda se tope con restricciones de capacidad, producto de un trabajo incompleto en términos de recuperar y expandir la capacidad productiva de la economía (las denominadas reformas estructurales). El problema es que los bancos centrales tienen poco que hacer en este escenario, bajo el cual se arriesga terminar con más inflación y menos actividad por las tasas de interés mayores (el ejemplo de Brasil en 2013-2016). En el evento opuesto, el de un retorno del riesgo de inflación negativa, las perspectivas tampoco son las mejores, al ser la política monetaria muy expansiva, con poco espacio para serlo más.
La conclusión de todo esto es que si bien probablemente los bancos centrales serán más activos en el futuro, será debido a lo que los otros actores de la economía han hecho o dejado de hacer, no a que estén necesariamente llamados a serlo. Aunque por ahora estos son solo riesgos, no es demasiado osado pensar que en el futuro la política monetaria continuará teniendo un rol central en el desarrollo de los mercados financieros y la economía global, más parecido al de los últimos años que a su misión original, limitada a suavizar el ciclo económico.
Jorge Cariola, Economista Grupo Security
