El meteórico ascenso de Volcom en la opaca y millonaria industria de distribución de fondos

El negocio de distribución de fondos debe ser de los más opacos del mercado chileno. Se trata de una industria de enormes capitales, sobre todo por el papel estructural que juegan allí las AFP como inversionistas, y donde las más grandes fortunas del país colocan su capital en los fondos más apetecidos del mundo, representados en Chile por grandes bancos de inversión o pequeñas firmas especializadas.

Es en este hábitat, de hecho, donde emergió la polémica por las “comisiones fantasmas”, vale decir, aquellas comisiones por intermediación que pagan las AFP –traspasando el costo al afiliado– por invertir en fondos que son administrados por un tercero.

A pesar de que popularmente hicieron noticia por su connotación fantasmagórica u oculta, en rigor la Superintendencia de Pensiones informa trimestralmente cuánto pagan las AFP por dichas comisiones, monto que ronda los US$400 millones anuales.

Es precisamente ese capital, más aquel que se pueda obtener de las compañías de seguros y las familias de más alto patrimonio del país, el que se disputan tanto administradoras como los llamados “feeders” –distribuidores que representan a fondos de compañías internacionales y que “alimentan” a gestores de fondos más grandes con sus productos– en una industria de escasa regulación y donde el lobby resulta clave.

Es que en un mercado financiero pequeño, donde todos se conocen, no da lo mismo quién distribuye tal o cual fondo. Y en este mundo emerge con fuerza Volcom Capital, una compañía que ha dado que hablar precisamente por su meteórica irrupción en una industria difícil, pero donde las ganancias son millonarias.

“Hoy día las AFP están fuera”, es una premisa que se repite entre varios ejecutivos de este negocio. Esto, en parte, por la discusión que supuso la reforma previsional respecto de cambios en las políticas de comisiones de las administradoras de fondos de pensiones, luego de la polémica que gatillaron las referidas “comisiones fantasmas”.

Sin embargo, Volcom igual ha podido colocar más de US$1.000 millones este año, sacando amplia ventaja el resto de sus competidores y poniéndose en boca de todos en la industria.

La sombra de Piñera

Volcom partió apuntando alto. Su primer fondo fue un private equity administrado por Ardian, una gestora de fondos francesa que en el mundo tiene bajo administración activos que superan los US$60 mil millones.

“Cualquiera habría querido traer ese fondo”, reconoce un ejecutivo local, quien junto a varios más presume que, si no es por Bancard y la relación de Volcom con la familia Piñera, tanto su colocación como distribución no habrían sido posibles. “Si ves a Piñera invirtiendo allí, el resto lo sigue”, sostiene la misma fuente.

Esa tesis apunta a la participación que tuvo Inversiones Odisea –dueña de poco menos del 30% de Bancard– en varios fondos de Volcom, siendo esta una empresa relativamente nueva.

Volcom nació como un brazo dedicado a la distribución de fondos de BP Capital, compañía financiera que comparten José Miguel Bulnes y Sebastián Piñera Morel, el mayor de los hijos del ex Presidente y el único que optó por seguir la ruta de las finanzas.

BP Capital es una firma que se dedica a hacer operaciones de financiamiento a distintas compañías del país. Una de las más conocidas es la de Enjoy. Esto, cuando hace dos años se quedó con el 35% de Inversiones Inmobiliarias Enjoy Spa –filial de Enjoy–, por unos US$30 millones.

Básicamente, el fondo había prestado ese capital a la empresa teniendo como respaldo sus acciones, relación que terminó hace algunas semanas, cuando la compañía de casinos pagó este crédito a BP Capital, recaudando esta sociedad unos US$35 millones.

También en 2015 realizó otra operación de financiamiento, esta vez por US$100 millones, a VivoCorp, el brazo inmobiliario de CorpGroup, quedándose con el 33% de esa sociedad. El objetivo era el financiamiento de 8 centros comerciales a lo largo de Chile.

Su origen estriba en apostar por el espacio que dejaban los bancos, los cuales en momentos de bajo crecimiento económico restringen el acceso a crédito. Pese a que nunca competirán con las tasas de la banca y sus bajos costos de fondeo, en BP Capital sí reconocen que había y sigue habiendo espacio para crecer mediante créditos estructurados y fondos de este tipo. En efecto, por estos días su misión es crecer en Perú, donde creen ver espacio en un mercado en el cual Banco de Crédito del Perú es amo y señor.

BP Capital se creó en 2013 y, dos años después, Felipe Larraín Aninat –quien por ocho años estuvo en Compass como distribuidor institucional de fondos– se acercó a la compañía para abrir esta área. Larraín –que además es hermano del gerente general de la Asociación de AFP, Fernando– conocía a Piñera Morel desde antes. Ambos provenían del Colegio Saint George, aunque de generaciones distintas, pues Larraín es mayor. Bulnes era del Colegio Cumbres.

El 1 de junio de 2015 armaron la AGF y, diez días después, Volcom Servicios Financieros. En ambas compañías el rol de BP Capital fue clave, siendo la propiedad de esta empresa compartida en partes iguales por Bulnes y Piñera Morel.

En la administradora general de fondos, BP Capital era –no directamente sino a través de una sociedad que controla en un 100%, llamada Inversiones San Crescente, representada formalmente por Bulnes– dueña del 99,9%. En tanto que el 0,1% restante lo tenía Felipe Larraín, a través de Inversiones Papic.

La propiedad de Volcom Servicios Financieros está repartida en un 60% para BP Capital y el 40% restante para Larraín. En agosto de 2015, Inversiones San Crescente traspasaría su participación en la AGF a Volcom, sociedad que hoy figura como la principal accionista de la administradora.

Antes de esa operación, la figura de Piñera Morel en la propiedad de Volcom generó ruido en el mercado.

Según afirman conocedores de los orígenes de Volcom, prácticamente todas las AFP condicionaron su inversión a que Piñera hijo no estuviera en la propiedad de una compañía que se dedica a venderle productos a la industria previsional. Esto perfectamente dejaba a Piñera Echenique en conflicto de interés ante cualquier cambio que pudiera haber en materia de pensiones, pues los clientes del hijo de la carta fuerte de Chile Vamos serían las AFP.

No fueron los únicos, los mismos managers internacionales hacen due diligence respecto de quiénes distribuirán sus fondos, asegurándose de prevenir eventualidades ante Personas Expuestas Políticamente (PEP).

Sin embargo, el problema es que tanto la constitución de sus sociedades como la información actualizada respecto de su propiedad, siguen teniendo relación con Piñera Morel.

Sin haber modificaciones posteriores a su constitución en el Diario Oficial, información actualizada de Dicom revela que los dueños de la AGF son Volcom Servicios Financieros e Inversiones Papic; que los dueños de Volcom Servicios Financieros son Felipe Larraín y BP Capital; y que los dueños de BP Capital son Bulnes y Piñera.

Todo ello, en circunstancias que Inversiones Odisea participó como aportante en fondos de Volcom.

Ese cruce de datos motivó una serie de comentarios en este poderoso mercado. La tesis no era otra que la irrupción de Volcom no podía entenderse sin la figura de Piñera Morel y menos sin el apoyo de Odisea como aportante. Es decir, una vez más quedaba reflejado que, para crecer en esa industria, lo importante para los feeders y las AGF no es qué productos venden sino quiénes se es.

El arribo de De Gregorio y la salida de Piñera

José De Gregorio, ex presidente del Banco Central y considerado uno de los mejores economistas chilenos de su generación, llegó a la propiedad de Volcom Capital a fines de noviembre. Lo invitó su sobrino, Felipe Larraín.

Su llegada tiene directa relación con la salida de Piñera Morel de la propiedad de Volcom y le confirió credibilidad al negocio.

Bulnes y Larraín tomaron la decisión de sacar a Piñera porque su figura generaba ruido, todo lo contrario al gancho que supuestamente pudo haber ejercido sobre las mayores fortunas del país. ¿Cómo se gestó su salida? Mediante una transacción privada, Piñera Morel vendió su derecho a suscribir las acciones de Volcom Servicios Financieros en agosto de 2015. Bulnes se lo compró.

Los detalles de esa negociación fueron informados solo al Servicio de Impuestos Internos (SII) y a la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS), en su calidad de fiscalizadora de la AGF.

Este medio revisó documentos que así lo acreditan. El 13 de agosto de 2015, BP Capital traspasó el derecho a suscribir su 60% a Inversiones Alma Limitada, de propiedad de Bulnes, al precio de $1. El mismo día, Inversiones San Crescente (de propiedad de BP Capital) vendió el 99,9% que tenía en Volcom Capital AGF a Volcom Servicios Financieros por $250 millones, cifra que constituía el capital social de la administradora.

El problema para Volcom es que esa información consta en documentos enviados únicamente al SII. El traspaso de derecho para una suscripción de acciones, en una empresa que aún no se ha constituido económicamente, no requiere publicidad a través de un documento notarial o en el Diario Oficial.

Con esa operación Piñera Morel terminó definitivamente sus relaciones comerciales con Volcom.

Ahora, a José Miguel Bulnes y Felipe Larraín se les generaba el problema de no contar con Piñera en sus filas, o sea, nadie muy conocido o con espaldas financieras suficientes para desarrollar este negocio, siendo esta una firma nueva y sin trayectoria en el mercado. De hecho, dicen que Hábitat motivó la presión de las AFP para que ambos coinvirtieran con sus aportantes en algunos de sus fondos, cuestión que afirman en Volcom que fue por voluntad propia. Pero, como sea, con la llegada de De Gregorio se solucionaba cualquier duda reputacional.

El ex jefe del Banco Central y triministro de Ricardo Lagos llegó como presidente de la empresa en noviembre de 2015. Él compró una parte menor de lo que había suscrito Bulnes y fue comprando de a poco con las utilidades que fue generando la compañía; sin embargo, sigue siendo un accionista minoritario.

El rol de De Gregorio no ha sido solo ser la cara visible de Volcom. Además de ser uno de los economistas chilenos más conocidos en el exterior, es director de EuroAmerica, Sudamericana de Vapores y asesora al family office de Andrónico Luksic. Es asimismo consultor de diversos organismos internacionales, lo cual es un buen gancho para atraer a los grandes fondos del mundo y, sobre todo, aquellos de private equity, que son más sofisticados y rentables. Pero De Gregorio asumió también la representación legal de la empresa, hecho que para la compañía evidencia su compromiso.

Su condición de representante legal fue parte de ciertas políticas que implementó Volcom, quizás con el fin de silenciar cualquier duda sobre su propiedad. En este sentido, en la firma destacan que su directorio sea totalmente independiente; que sus socios coinviertan con sus aportantes; que hayan traído a la ex jefa del Área de Control de Inversiones Extranjeras de AFP Habitat, Jessica Arias, para hacerse cargo de esa parte de la operación; y que su patrimonio legal sea de UF30.000, el triple de lo que exige la norma.

De esta manera, con todos estos movimientos de pretemporada, Volcom estaba lista para salir a pelearles cuotas de mercado, y poder, al resto de sus pares.

El primer fondo que colocaron fue en enero y febrero de 2016, ya con De Gregorio adentro. Este fondo fue el Volcom PE Secondary, el cual invierte en el fondo de private equity Ardian Secondary Fund VII, que maneja activos por unos US$14 mil millones.

Colocaron US$550 millones, la mayoría en nuestro país. Afuera fueron US$200 millones, principalmente en Colombia, donde las AFP Porvenir y Protección constituyen algunos de sus principales aportantes, y en Perú con las AFP Integra y Profuturo. El resto, en Chile, pero a través de dos vehículos.

En Volcom PE Secondary I no entraban las AFP, sí lo hacían en Volcom PE Secondary II. En el primero se colocaron US$120 millones, y en el segundo, US$230 millones. En el I está la aseguradora de vida de Consorcio y Penta; las sociedades Leno, Senda Blanca y Golfo Blanco, del Grupo Angelini; Confuturo, la aseguradora que forma parte del holding financiero de la poderosa CChC, entre otros institucionales. Y, hasta septiembre del año pasado, estuvo Inversiones Odisea, con el 20%, cifra equivalente a unos US$24 millones.

El administrador de un conocido family office reconoce que el nombre de Odisea como aportante llama a otros inversionistas a entrar en él, aunque sea en un monto menor. Sin embargo, esta sociedad invierte en varios activos alternativos más de este tipo, provistos por otros distribuidores conocidos en el mercado. En rigor, su aporte fue menos del 5% de todo lo colocado.

Luego levantaron US$80 millones a través del fondo Special Situations, manejado por CVC y en que en la actualidad hay distintos inversionistas institucionales, entre ellos, Penta, Consorcio y Cuprum los de mayor participación. Hasta septiembre del año pasado estuvo Odisea, también con el 15%.

De ahí en más, varias otras colocaciones. Otro fondo de Ardian por US$180 millones, uno propio de deuda por US$90 millones, para cerrar en diciembre con otra colocación en un fondo de Platinum. Este año han levantado otros US$1.000 millones, en fondos propios y otros de Ardian, CVC y Cevian. Hace poco cerraron el cuarto fondo en el año, por US$80 millones a invertir en deuda privada de Perú.

En total son US$2.500 millones los que han colocado desde que se armaron y hoy constituyen uno de los actores que más se han posicionado en una industria en que es difícil triunfar. La utilidad de ese negocio – que oscila en torno al 1% en comisiones por el placement– está alojada en Volcom Servicios Financieros.

Inversiones en medio de lobby y amiguismo

Fue así como Volcom ha podido llamar la atención del resto de sus competidores, quienes reconocen, como una de las mayores complejidades de la industria, el relacionamiento y el lobby que deben realizar tanto ante las AFP como frente otros inversionistas.

Hay que entender que en Chile el negocio es grande. Son US$195 mil millones en activos los que administran las AFP, de los cuales el 60% está invertido localmente y el resto en el extranjero. En el país este capital está mayormente invertido en títulos de renta fija, particularmente en bonos bancarios o instrumentos de tesorería que, en conjunto, superan los US$60 mil millones. Estos papeles, más las acciones locales que invierten directamente las AFP, dejan a sus distintos departamentos de inversión con poco más de US$100 mil millones a invertir bajo su discreción. El resto –unos US$85 mil millones–, va a parar a fondos de inversión locales y extranjeros, de renta variable o renta fija, administrados por un tercero.

En el último tiempo, varios ejecutivos se han independizado y armado sus propias empresas de distribución, ya que tienen relaciones con el mánager y al mismo tiempo manejan su propia cartera de inversionistas, pero no es fácil. El quién es quién incide, precisan en ese mercado.

Un obstáculo adicional ha sido el menor dinamismo de inversiones en activos alternativos de las AFP en el último tiempo, justamente por los eventuales cambios que habrían podido ocurrir con la reforma previsional, la que finalmente no tocó el ítem comisiones.

Las cifras revelan que, a diciembre de 2010, las AFP tenían el 40% de sus activos invertidos en cuotas de fondos de inversión chilenos e internacionales. El 38,2% solo incluía cuotas de fondos extranjeros, distribuidos en Chile por administradoras de fondos y feeders. A diciembre del año pasado, sin embargo, la inversión en cuotas de fondos locales e internacionales apenas superaba el 30%, y a julio, el 33%.

Con la actual coyuntura, entonces, las compañías de seguros representan la presa a cazar por los distribuidores, aunque históricamente lo han sido las AFP.

Así, viajes, cenas y regalos durante mucho tiempo fueron pan de cada día para las áreas de inversiones de las administradoras de fondos pensiones. Hasta hace cinco años, dice un gerente de inversión de una AFP, era difícil ver políticas claras que zanjaran conflictos de interés en esta materia.

Algunas de las corredoras de bolsa más grandes del país, hasta el día de hoy regalan a las AFP –solo a aquellas que lo aceptan– suscripciones a algunas de las compañías de research más prestigiosas y caras del mundo, como BCA, Sanford Berstein o Ned Davis. Esos informes oscilan entre los US$30 mil a US$200 mil anuales, servicio más que suficiente para afectar la independencia de una administradora.

Hay otras leyendas algo más sórdidas y que, a la luz de la escasa evidencia existente, pueden quedar en el mundo de la mitología. Estas, por ejemplo, apuntan al lobby de banqueros para que una determinada AFP invierta en depósitos a plazo millonarios de su banco. “Todos se conocen y, si te opones, el día de mañana eso te puede jugar en contra”, dice un ejecutivo que hasta hace un tiempo trabajaba en una administradora. Otro ejecutivo, que también salió de ese mundo, recuerda que una compañía rompió covenants y tuvo que presionar para el pago de sus bonos, sin embargo, el controlador de la empresa en cuestión movió sus redes para que la AFP jugara un rol pasivo.

Otro ex ejecutivo de una AFP revela que, en su calidad de aportante de un fondo administrado por una de las AGF más grandes del país, quiso modificar las políticas de rescate y, a cambio, sufrió amenazas.

Es que muchas veces el poder negociador descansa, no en la AFP sino en la filial de un grupo económico poderoso al cual es mejor no enfrentar. Sobre todo, además, por la “silla musical” que existe en el mundo de las finanzas, pues en cosa de semanas una misma persona puede pasar de una AFP a una AGF.

A este panorama se suman otros ingredientes, como las relaciones de amistad entre altos ejecutivos de AFP con dueños de AGF o feeders que les venden productos. Relaciones todas conocidas por este mundo y que, en ocasiones, son parte del comidillo diario. O casos en que los que encabezan algunos de los distribuidores más grandes del país han sido profesores de aquellos ejecutivos de AFP que tienen como misión decidir dónde invertir.

En esta industria las personas hablan de tal realidad y les parece escandalosa. Solo en el último tiempo –afirman– algunas AFP han optado por zanjar estos más que potenciales conflictos de interés.

Como suele pasar en el mundo financiero, distintos actores reconocen que AFP Habitat empezó a ponerles freno a este tipo de prácticas, elevando el estándar y arrastrando con ello a otras administradoras del mercado.

Hoy, señalan en una AFP, lo que hacen no es aceptar viajes, sino que efectúan su propia hoja de ruta para conocer a los managers y fondos que les resultan atractivos desde Chile. Así, no afectan su independencia.

En todo caso, esta cuestión es algo que la Superintendencia de Pensiones busca regular desde hace pocas semanas.

Hoy, el artículo 47 bis del DL 3500 establece la prohibición de invertir por parte de las AFP en emisores relacionados. Sin embargo, los conflictos de interés tuvieron una regulación adicional en diciembre de 2016, con la norma de carácter general Nº188, que entró en vigencia en junio de este año.

Uno de los aspectos más importantes es que se establece la obligación de incorporar, en las políticas de inversión informadas al directorio, los criterios para el tratamiento de eventuales conflictos de interés entre las AFP y los administradores de activos, en particular, “respecto de servicios complementarios no remunerados otorgados por estos últimos”, dice la superintendencia.

El problema –plantea un ex ejecutivo de una AFP– es que esa política es algo que se informa al directorio de una administradora de pensiones, no se trata de información pública. Y es importante que lo sea. A su juicio, el regulador optó por regular el tema a través de la autorregulación de las administradoras, por tanto –en su opinión–, la norma sigue siendo laxa.

Como sea, la superintendencia explica que dicha norma incluye varios puntos más.

En primer término, se puntualiza que el informe anual al directorio, que debe evacuar el Comité de Inversión y Solución de Conflictos de Interés, ha de incorporar los comentarios y compromisos de la administración, si los hubiere, y que el informe debe considerar el reporte preparado por Auditoría Interna de la entidad, el cual tendrá que detallar la metodología empleada para establecer el cumplimiento o incumplimiento de las políticas de inversión, así como los hallazgos detectados.

Por otro lado, en caso de que se efectúen préstamos de activos, se incorpora, como contenido mínimo en las políticas de inversión y solución de conflictos de interés, el establecimiento de criterios adoptados para la selección de contrapartes o intermediarios, la selección de instrumentos específicos a ser prestados, así como los instrumentos que se exigirán como garantías para respaldar el préstamo.

Lo anterior, tiene estricta relación con las sonadas operaciones de fin de año, mediante las cuales las AFP ponían en arriendo sus acciones para que su contraparte pudiera eludir el pago de patentes municipales. Cuestión que motivó una investigación de la bolsa y que, de paso, puso en la agenda el caso Penta en una de sus tantas aristas.

Además, la norma incorpora, como contenido mínimo en las políticas de inversión, los criterios y lineamientos a que deben sujetarse las AFP en cuanto a la asignación de activos respecto a transacciones entre Fondos y, en el caso de las AFP, por el traspaso de activos entre Fondos de Pensiones con motivo de la materialización de cambios de Tipo de Fondo, debiendo efectuar definiciones con relación a: Control interno para el adecuado monitoreo de dichas transacciones; Información a reportar al Directorio; y Sistemas de negociación y modalidades de negociación utilizados.

Todas las AFP enviaron dentro del plazo establecido sus nuevas políticas de inversión y solución de conflictos de interés, las que están siendo analizadas por la Superintendencia de Pensiones, dentro de sus facultades de supervisión.