Cada trimestre el Banco Central de Chile publica su visión respecto al escenario macroeconómico de mediano plazo, generando al mismo tiempo sorpresas respecto a lo internalizado por el mercado. La publicación de diciembre ajustó las proyecciones al deteriorado escenario macroeconómico local de 2014 y rebajó su estimación para la recuperación del próximo año, confirmando que, pese a un mejor desempeño de la economía, el resultado final sería de un crecimiento muy menor.
Más aún, indicó que el sesgo de proyección de actividad es a la baja, lo que refleja el débil ritmo de expansión que experimenta hoy la economía. En este sentido, el IPoM sinceró el complejo escenario macroeconómico y se ajustó en parte importante a los cambios de las expectativas que el mercado había internalizado desde septiembre.
Quizás lo más destacado dice relación con la inflación de 2015. Evidentemente estamos hablando de proyecciones a diciembre de 2015 que con probabilidad cercana a 1 no se cumplirán. Sin embargo, lo interesante dice relación con la diferencia que existe hoy acerca de esta proyección y su eventual explicación.
Al respecto, el Banco Central proyecta una inflación al cierre de 2015 de 2,8%. Por otra parte, las transacciones de los instrumentos de mercado más líquidos a ese plazo tienen internalizada una cifra cercana a 2%. ¿Cómo se explica esta diferencia? Por un lado, el Banco Central mantuvo la proyección de IPC para 2015 que había realizado en septiembre. Sin embargo corrigió al alza su estimación del IPC que excluye combustibles y alimentos (IPSAE) desde un 2,5% a un 2,8%.
Lo anterior probablemente sugiere que la autoridad monetaria asume una inflación subyacente o de tendencia mayor a la internalizada por el mercado. Uno de los factores que podrían explicar esta diferencia es la indexación asumida para los precios de la economía luego que el IPC alcanzara un 5% en 2014. También puede ser relevante el tema de las brechas de capacidad.
Respecto a esto, en el mismo informe se señala que la estimación para el crecimiento de mediano plazo de la economía se ubica entre 4,0% y 4,5%, cifra que parece ser cercana al consenso de mercado, por lo que sorprendería que explicara una parte muy relevante de la diferencia de inflación esperada, sobre todo si el sesgo de proyección de actividad es a la baja. Sin embargo, es posible que el nivel de brechas actuales de capacidad sea menor al previsto, considerando la evidencia del traspaso a precios de la depreciación de nuestra moneda que sorprendió tanto al mercado como al Banco Central.
¿Hubo alguna reacción de parte del mercado luego de la publicación del IPoM? Algo de convicción existe y no se ajustó a 2,8% pero se observó una mayor demanda de inflación 2015, pese a que en algún momento el petróleo caía y el peso se apreciaba.
Al respecto, nuestra estimación se ha mantenido en 2,4% para fin de 2015, por lo que efectivamente consideramos que eventualmente puede haber una sobrerreacción por parte del mercado, particularmente por el impacto del precio del crudo. Sin embargo, el precio del petróleo y una moneda que no se depreciará en la magnitud de lo observado en 2014 (y quizás por el contrario, ¡podría apreciarse!), presionará la inflación finalmente hacia niveles cercanos a 2,5%.
A esto se suma la debilidad de la economía que generará holguras de capacidad, impactando la inflación. Esperamos que la incertidumbre no se tome nuevamente la agenda del 2015, porque se podría materializar el sesgo de actividad del Banco Central y generar una nueva corrección de la inflación. Todo depende del gobierno.
