Hechos relevantes que no llegan a ser “hechos esenciales”: ¿inequidad entre mayoritarios y minoritarios?

Toda entidad inscrita en el registro de valores de la Comisión para el Mercado Financiero (CMF) debe informar al público en forma veraz, suficiente y oportuna, todo hecho o información relevante respecto de la misma y de sus negocios al momento que dicha información ocurra o llegue a su conocimiento. Esto se conoce como un Hecho Esencial (HE). El objetivo perseguido es claro: un tipo de fair play financiero que apunta a la transparencia a los accionistas minoritarios (y también al resto de los agentes del mercado), evitar la información privilegiada y su timing, y equiparar la información disponible para la toma de decisiones de inversión. En esta columna señalo que hay hechos relevantes que en la práctica no llegarían a ser hechos esenciales y, por lo tanto, no solo se afectaría el fair play financiero, sino, además, al constituir hechos no conocidos oficialmente por el mercado, podrían esconder la real situación financiera de la compañía y evidenciar el deficiente rol regulatorio de la CMF.

En su página web, la CMF define HE como la “información relevante sobre la situación de un emisor y de sus negocios, por ejemplo, aumentos de capital, citación a juntas de accionistas, pago de dividendos, contingencias, etc.”. La pregunta es: ¿qué determina si un hecho es “esencial” o no? La Superintendencia de Valores y Seguros (SVS, entidad predecesora de la CMF) en 2004 (Oficio Ordinario N° 4896) fijó una cierta doctrina de abstención en la calificación de un hecho como esencial, al indicar que es prerrogativa exclusiva del directorio de la sociedad determinar si un hecho es esencial o no, dejándolo a criterio de cada emisor. Se produjo, en consecuencia, no solo una carencia de uniformidad, sino también se dio cabida a una conveniente discrecionalidad.

En 2007 (Oficio Ordinario N° 4274) la SVS aclaró un poco más el criterio, pero confirmó lo dicho en 2004, al dictaminar que “información esencial es aquella que un hombre juicioso consideraría importante para sus decisiones de inversión. Ahora bien, esta calificación ha sido entregada a la propia administración de la sociedad, correspondiendo a ésta determinar si un hecho, circunstancia o antecedente es esencial”. A pesar de que ha habido casos donde la SVS ha calificado como “esenciales” materias que la administración de una sociedad consideró como “no esenciales”, la jurisprudencia de la SVS ha carecido de criterios uniformes que permitiesen señalar ex ante que un determinado hecho califica o no como esencial. Eso, sin duda, genera una ventana a la opacidad. Y si bien existe un listado que se puede entender como hechos esenciales, en ningún momento debe ser entendido como un catálogo definitivo, taxativo o exhaustivo de todos los hechos que deben ser considerados como esenciales.

En 2015 (Resolución Exenta N° 279), en el contexto de la multa al directorio de Soquimich por infracción, entre otras disposiciones, de la Ley de Mercado de Valores referidas a hechos esenciales, la SVS estableció nuevos criterios para considerar como esencial información preliminar. Se destacó que no es requisito que la información sea completa, ya que “no hay referencia expresa alguna en las normas legales a dicho adjetivo, ni en cuanto a las características que debe reunir la información ni en la forma de su comunicación”.

En resumen, ninguna disposición legal o reglamentaria referida a información esencial, establece expresamente qué características específicas debe reunir una información para ser calificada como esencial, limitándose el marco normativo a señalar que la información esencial es aquella que “consideraría importante un hombre juicioso para sus decisiones de inversión”, radicando dicha calificación en el directorio de la compañía y solo estableciendo imperativamente la oportunidad en que ella debe ser proporcionada al mercado y los accionistas, más allá de que esta pueda ser objeto de modificaciones posteriores.

En conclusión, existe una peligrosa área gris, donde un directorio podría convenientemente, en forma arbitraria y unilateral, considerar: a) que estimaciones de un hecho son “muy preliminares” para ser consideradas esenciales, y decidir no divulgarla porque no se encuentra totalmente determinada en cuanto a los hechos, monto u otro elemento relevante; b) que no existe una real necesidad de información por parte de los inversionistas, en relación con una cierta  materia delicada para la compañía, la cual será tratada entre cuatro paredes en sesiones extraordinarias de directorio, y se tomarán las medidas necesarias sin “generar muchas olas”; c) que un determinado hecho, noticia o circunstancia no va a causar expectación en el público inversionista; d) que un litigio en sede civil o penal, que puede afectar parte significativa de sus activos, está “controlado” y no es necesario informar como hecho esencial el peor escenario, y remitir una información diluida en la nota N°40 por allá en la página 150 de la memoria anual.

Por cierto, denuncias directas o información de alta connotación pública difundida en prensa, pero ignoradas por la CMF y sin pedir información oficial a la compañía, o quedándose remitidas a sutiles “hechos reservados”, le hacen un flaco favor a la transparencia y a la equidad informativa que debería existir entre mayoritarios y minoritarios.

Lo peor de todo, cuando un hecho relevante no llega a ser un hecho esencial, podría esconder insolvencias, vulnerabilidades, conductas o riesgos en una compañía que no han sido internalizados en el precio de la acción ni de sus bonos ni en el costo de su deuda privada ni en el costo y condiciones de su pasivo operativo. Precios sobrevalorados con cierta probabilidad de alteración abrupta y significativa.

Es esencial que no le sigan pasando estos goles de media cancha a la CMF y que esta última sea más eficiente en el tratamiento de los hechos relevantes. De lo contrario, no habrá un real fair play financiero para los accionistas minoritarios ni el resto de los agentes del mercado.

Dicho sea de paso –tema que da para otra columna, pero a propósito de hechos relevantes–, ¿no será esencial que los accionistas sepan una estimación del directorio, aunque sea preliminar, de cuál sería el costo de reposición de la compañía, replicando la misma con tecnología nueva, y que el directorio justificara la diferencia entre dicho costo de reposición y el patrimonio bursátil? La CMF podría solicitar un breve hecho esencial en cada memoria anual; sería la página más importante de la memoria.