La libertad de defraudar: un momento crítico en el plan económico de Milei

El plan económico del Gobierno de Milei se encuentra en un punto crítico: el inminente acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) podría ser tanto una salvación como una sentencia de muerte. Se debe recordar que hace unos días se aprobó en la Cámara de Diputados el DNU (Decreto Único de Urgencia), que faculta al Ejecutivo para acordar un préstamo con el FMI. Si bien el monto todavía no se conoce, se habla de alrededor de 20 mil millones de dólares. Tampoco si será un desembolso de un solo pago o progresivo.

Lo que sí se sabe es que la negociación está en curso y que las condiciones que impondría la contraparte apuntan a una progresiva acumulación de reservas, avances en el cambio de régimen cambiario y liberalización de las restricciones cambiarias vigentes. Es sabido que el FMI representa el prestamista más barato en términos de tasas, pero el más caro en términos de condiciones.

Esto último puede sonar injusto si las reformas implementadas funcionan y rinden frutos en el largo plazo, pero es claro que aplicar reformas es costoso, al menos en términos electorales en el corto plazo.

Para comprender mejor por qué este acuerdo es un punto de inflexión, es necesario aclarar que el plan económico de Milei consistía, hasta ahora, en aplicar un ancla nominal en las dos principales causas que explican la inflación: la emisión monetaria y el tipo de cambio.

Lo primero es conocido y se relaciona con la idea de que los sucesivos déficits fiscales del Gobierno han llevado a que busque financiamiento del Banco Central, el cual, a través de la compra de bonos en operaciones de mercado abierto, incrementa la cantidad de dinero en circulación y la inflación toma lugar.

Lo segundo, el tipo de cambio, es un factor particularmente sensible en Argentina, que cuenta con elevado pass-through, es decir, cuando el tipo de cambio sube, una alta proporción de esto es traspasado a los precios. Con este diagnóstico es posible entender por qué las expectativas de inflación se deben “anclar” mediante una combinación de instrumentos, donde las reservas del Banco Central, la deuda del Tesoro y el régimen cambiario juegan un rol clave.

Siendo el déficit un problema menos tras haber conseguido superávit fiscal durante 2024, la emisión monetaria sigue siendo un problema, puesto que, si bien en un comienzo de la gestión de Milei se logró recomponer parte de las reservas netas (en parte debido a la política de “blanqueo” que consistió en un set de medidas favorables para la reincorporación de dólares mantenidos en la informalidad), en el último tiempo no han dejado de caer, poniendo mucha presión sobre la capacidad de maniobra macroeconómica.

Esto se explica, en parte, por el pago de pasivos remunerados (deuda e intereses del Banco Central) y particularmente por la agresiva política de intervención cambiaria que se está llevando adelante. Gran parte de las reservas se han drenado para mantener un dólar estable. Esto es, para evitar que el precio del dólar suba mucho, se aumenta su oferta mediante el uso de reservas y con esto se contiene temporalmente su apreciación.

Para mantener un ancla nominal, es decir, una base monetaria y un tipo de cambio estables, el Gobierno ha hecho uso de una receta conocida en la historia económica Argentina, la de realizar devaluaciones anunciadas y programadas.

Esto significa que el valor del peso argentino se devalúa de manera previsible entre un 1 y un 2% mensual, en concordancia con una inflación que va cayendo mensualmente (aunque anualizada sigue siendo elevada) y con una tasa de interés que continúa siendo de las más altas del mundo. Así se busca dar certezas a los inversionistas de que su capital denominado en pesos no perderá valor.

A su vez, esto permite a los inversionistas nacionales e internacionales prever un tipo de cambio estable en el tiempo, obteniendo ganancias por el diferencial entre la tasa de interés local y la internacional (las inversiones denominadas en pesos pagan una tasa mayor que las inversiones en dólares).

Este mecanismo se conoce popularmente como carry trade y permite que entren dólares a la economía para, entre otras cosas, mantener un peso apreciado: a mayor oferta de dólares, menor es su valor y mayor el valor del peso como contraparte.

Para sostener el carry trade (el cual se conoce de forma denostativa como timba financiera), es necesario convencer al mercado de que no habrá una devaluación significativa, puesto que, de lo contrario, el capital invertido pierde valor y se reduce la ganancia neta.

Esto es lo que buscaba la estrategia comunicacional del Gobierno cuando negaba la presencia de atraso cambiario, es decir, que el dólar estuviese artificialmente barato (o el peso artificialmente caro) con respecto al resto del mundo, a pesar de las múltiples señales e indicadores que mostraban lo contrario (el índice Big Mac del The Economist, la brecha cambiaria, el tipo de cambio real multilateral, el saldo negativo en la balanza comercial del turismo, etc.).

Desde que el acuerdo con el FMI se asomó en la agenda del Gobierno, este mecanismo ha entrado en un punto de no retorno.

Primero, la devaluación proyectada por el mercado es mucho mayor que la que proyecta el Gobierno, y esto se refleja en la tasa de contratos de futuros del dólar, que, anualizada, duplicaría la del mercado spot o precio al contado.

Segundo, las reservas netas del Banco Central (BCRA) vienen cayendo de manera desproporcionada desde que el acuerdo entró en agenda, agravadas por errores comunicacionales del ministro de Economía que dan cuenta de un cambio inminente de régimen cambiario.

Tercero, la tasa de interés de los canjes que realiza el Tesoro para renovar deuda (un esquema que explica, en gran parte, el superávit fiscal conseguido en 2024, al permitir prorrogar el pago de intereses para no registrarlos en este año contable) ha venido subiendo, dada la baja tasa de aceptación de estos, lo que es una clara señal de pérdida de confianza en la capacidad de pago del Gobierno.

En conclusión, el esquema cambiario de 2025, con acuerdo, tendrá que ser completamente diferente al implementado en 2024. Además de ser una señal de inconsistencia en el programa, un reconocimiento tácito de fracaso en los cálculos y un incremento de la deuda neta, por más que el Gobierno invierta esfuerzos en negarlo, al afirmar que son fondos que se usarán para pagar deuda entre el Tesoro y el Banco Central y, con ello, acumular reservas.

Las condiciones impuestas implicarán realizar una devaluación que alinee las proyecciones del Gobierno con las del mercado y, de esta manera, la inflación volverá por un tiempo. Este realineamiento entre el mercado y el Gobierno tendrá un efecto claro en un tercer actor: el electorado.

El Gobierno enfrenta elecciones parlamentarias en octubre de este año, y la volatilidad de precios –el principal emblema de la gestión de Milei–, junto con la ya deteriorada imagen de su administración por el escándalo cripto y los efectos del ajuste fiscal, podría tener consecuencias desastrosas para el segundo tiempo de su mandado, si una eventual oposición fortalecida en la nueva composición parlamentaria le frena su capacidad de gobernar por decreto, como lo viene haciendo a la fecha.

Esto, a su vez, le quitaría respaldo del FMI, que ya no vería viable impulsar las reformas que exige a cambio de sus desembolsos, agudizando la crisis del Gobierno.

En suma, no obstante los esfuerzos de Milei y de su equipo, la evidencia sugiere que es muy poco probable que su plan económico pueda tener éxito y que la ya muy difícil situación económica del país seguirá estancada o continuará deteriorándose.